الاقتصاد الأميركي ينجو من هبوط حاد... الى متى؟

قد يكون وصف ما جرى بأنه هبوط ناعم في الواقع تبخيساً من أهميته، لأن أكثر ما يلفت النظر في الاقتصاد الأميركي في الوقت الحاضر زخمه المستمر وليس التباطؤ. في 26 فبراير/شباط، نشرت الرابطة الوطنية لاقتصاديات الأعمال استطلاعها الفصلي للاقتصاديين المحترفين. قبل ثلاثة أشهر كان متوسط توقعات النمو يبلغ 1.3 في المئة للسنة الجارية، الآن هو 2.2 في المئة، أي أقل بقليل من نمو العام الماضي البالغ 2.5 في المئة. مع ذلك، لم يمنع التوسع المطرد معدل التضخم من الانخفاض، ويرى الاقتصاديون أنفسهم أنه سيتراجع إلى معدل سنوي يبلغ 2.1 في المئة في حلول نهاية 2024 (باستخدام المقياس المفضل لدى مجلس الاحتياطي الفيديرالي)، وهو ما يقرب من هدف المصرف المركزي البالغ اثنين في المئة.

خبراء الاقتصاد ليسوا وحدهم المتفائلين. تستمر أسواق الأسهم الأميركية في تسجيل أرقام قياسية جديدة. ومن المتوقع أن ترتفع أرباح الشركات بقوة في السنة الجارية. ويزداد الناس العاديون أيضاً تفاؤلاً.

يا للمفاجأة

كيف فعلت أميركا هذا بالضبط؟ إحدى طرق النظر في سلسلة نقاط قوتها تتمثل في التركيز على الطلب. ذلك أن كل عنصر من عناصر الطلب – الاستهلاك والاستثمار والتجارة الخارجية – أضاف إلى النمو نسبة في العام المنصرم، وقد يفعل ذلك مرة أخرى في السنة الجارية. هذه القوة ذات القاعدة العريضة، دعمتها ثلاثة عوامل: صمامات الأمان، والمحفزات المالية العامة، والتنويع.

عندما رفع مجلس الاحتياطي الفيديرالي معدلات الفائدة عام 2022، بدا أن لا مفر من أن يؤدي التشدد المفاجئ في السياسة النقدية إلى إعاقة الاقتصاد. في نهاية المطاف كان هذا هو بيت القصيد: خفض معدل التضخم عن طريق إبطاء النمو. كان متوسط توقعات مسؤولي مجلس الاحتياطي الفيديرالي نهاية عام 2022 هو أن معدل البطالة سيرتفع بمقدار نقطة مئوية، العام الماضي. افترض كثيرون آخرون أن الضرر سيكون أسوأ بكثير. وبدلاً من ذلك، لم يتزحزح المعدّل، وظل أقل من أربعة في المئة، بالقرب من أدنى مستوى له منذ 50 سنة.

ذلك لأن كلاً من المستهلكين والشركات كانوا محميين من الصعوبات التي تترتب على المعدلات الأعلى. وتعود الحماية جزئياً إلى التحفيز العملاق الذي قدمته إدارتا ترمب وبايدن في ذروة الجائحة. وميز هذا الأمر أميركا في ذلك الوقت: عاما 2020 و2021 بلغ متوسط عجزها الحكومي 14 في المئة من الناتج المحلي الإجمالي. في منطقة اليورو كان المتوسط 6 في المئة. وسواء جاء التحفيز في شكل مباشر (مدفوعات نقدية) أو في شكل غير مباشر (إنعاش اقتصادي أسرع)، حمى هذا الدعم حسابات الأميركيين المصرفية.

وبقيت هذه المدخرات كما هي لفترة طويلة في شكل مدهش. ويقدّر الباحثون في فرع مجلس الاحتياطي الفيديرالي بسان فرانسيسكو أن المدخرات الفائضة للأسر (مقارنة بالاتجاه السائد قبل الجائحة) بلغت ذروتها عند 2.1 تريليون دولار في أغسطس/آب 2021. أوائل العام الماضي، اعتقدوا أن هذه الثروة ستُنفَق في غضون أشهر. لكن بعد مراجعة البيانات نهاية عام 2023، خلصوا إلى أن الأسر باتت تملك 400 مليار دولار إضافية، وهذا المبلغ الإضافي يكفي حتى نهاية النصف الأول من هذا العام.

المفاجأة تتوضح... الانفاق

مع مرور الوقت، انحرفت حصة الفرد من المدخرات الفائضة لصالح الأميركيين الأكثر ثراء. عادة ما ينفق هؤلاء نسبة أقل من دخلهم مقارنة بالفقراء. لكن إلين زينتنر من مصرف "مورغان ستانلي" تحتسب أن الخُمْس الأعلى من السكان لجهة الدخل استحوذوا أخيراً على 45 في المئة من الاستهلاك، ارتفاعاً من 39 في المئة قبل كوفيد، ويرجع الفضل في ذلك جزئياً إلى الإنفاق على السفر والبضائع الفاخرة "انتقاماً [من فترة الإغلاق زمن الجائحة]". وتقول: "سحب المستهلكون الأثرياء مدخراتهم الفائضة بقوة أكبر بكثير مما كان سلوكهم التاريخي ليوحي به". وساعد هذا الإسراف بدوره في دفع الاقتصاد.

تمثّل صمام أمان آخر في الإقراض بمعدل ثابت. كثيراً ما يحصل مشترو المساكن، مثلاً، على قروض عقارية بمعدل فائدة ثابت لمدة 30 سنة. ويبلغ متوسط الفائدة على مجموع هذه القروض الآن نحو 4 في المئة، أي أقل مما كان عليه قبل الجائحة وأقل بكثير من معدل 8 في المئة الذي فُرِض على الرهون العقارية الجديدة، العام الماضي. ويحمل هذا الوضع عيوباً: من أجل الحفاظ على الرهن العقاري الرخيص، يصرف الأشخاص الذين كانوا سيغيرون مساكنهم النظر عن الفكرة. لكن هذا يعني أن العديد من الأميركيين لا يشعرون بالثقل الكامل للمعدلات الأعلى.

كذلك أضافت السياسة المالية العامة إلى الزخم الاقتصادي الأميركي. تعاني الحكومة من عجز كبير. بعدما تقلص إلى نحو 4 في المئة من الناتج المحلي الإجمالي عام 2022، عاد إلى 7.5 في المئة العام الماضي، وهو مستوى لا يُرَى عادة إلا خلال الحروب أو حالات الركود.

لكن حالات العجز ليست كلها محفزة بالقدر نفسه. على عكس تدفق الإنفاق عندما ضرب كوفيد عام 2020، نشأ عجز العام الماضي جزئياً عن ضعف الإيرادات (تعرضت الضرائب على المكاسب الرأسمالية إلى ضربة) وعوامل تقنية (خفضت المعدلات المرتفعة مدفوعات مجلس الاحتياطي الفيديرالي إلى الخزانة). ووجد باحثون في معهد "بروكينغز"، وهو مؤسسة أبحاث، أن الموقف المالي العام للحكومة الفيديرالية لم يعزز النمو إلا في شكل متواضع، العام الماضي.

السياسة كمحرك اقتصادي

لكن بطريقة أخرى، كانت السياسة المالية العامة محركاً اقتصادياً، وربما لا تزال تؤدي دوراً متسارعاً. تحفز ثلاث حزم إنفاق كبيرة أقرها الكونغرس (على البنية التحتية والتكنولوجيا النظيفة وأشباه الموصلات) الشركات الخاصة وحكومات الولايات على الإنفاق ببذخ أيضاً. يزدهر بناء المصانع مع توسيع شركات تصنيع السيارات الكهربائية وأشباه الموصلات عملياتها في أميركا: إجمالاً، أضاف الاستثمار في التصنيع تحو 0.4 نقطة مئوية إلى نمو الناتج المحلي الإجمالي العام الماضي. أما الاستثمار في البنية التحتية فكان ارتفاعه أبطأ، لكن يبدو أنه يرتفع الآن أيضاً، مع اعتماد حكومات الولايات والحكومات المحلية على التمويل الفيديرالي للطرق السريعة وشبكات الطاقة والمطارات وغيرها. يقول ساتيام بانداي، من وكالة التصنيف الائتماني "ستاندرد أند بورز غلوبال": "بدأت هذه السياسات في الظهور في البيانات. هذا يؤخر توقيت التباطؤ الدوري".

وأخيراً، تستفيد أميركا، باعتبارها بلداً منتجاً بارزاً للنفط والغاز، من ارتفاع الأسعار في أماكن أخرى من دون أن تعاني بالقدر نفسه من هذه الأسعار نفسها. فالغاز الطبيعي يكلف نحو ربع ما يكلفه في أوروبا، مثلاً. والعام الماضي أصبحت أميركا أكبر مصدر في العالم للغاز الطبيعي المسال. ولا عجب أن التجارة الخارجية أضافت نحو 0.6 نقطة مئوية إلى معدل النمو الأميركي، العام الماضي.

مع ذلك، ليس الطلب القوي سوى نصف القصة. لولا التوسع المماثل في العرض، لكان الإنفاق كله ليُترجَم ببساطة إلى مزيد من الضغوط التصاعدية على الأسعار. بدلاً من ذلك، تراجع معدل التضخم في شكل ملحوظ، في علامة على نمو القدرة الإنتاجية في أميركا. ذلك أن قدرة الاقتصاد على توفير البضائع والخدمات في أبسط صور هذه القدرة، محدودة بعدد العاملين في الاقتصاد ومدى إنتاجيتهم. لقد زاد كل من هذه العوامل بقوة في أميركا في الآونة الأخيرة.

فلنبدأ بالقوة العاملة. يوجد في الولايات المتحدة الآن نحو 158 مليون عامل، أي بزيادة ما يقرب من 4 في المئة، مقارنة بما كانت عليه الحال نهاية عام 2019. ويرجع ذلك جزئياً إلى توظيف نسبة أعلى من البالغين ممن هم في سن العمل. مع ذلك، شكلت الهجرة أكبر محرك إلى حد بعيد للقوة العاملة الموسعة. ذلك أن القوة العاملة الأميركية المولد أصغر قليلاً مما كانت عليه عشية الجائحة. في المقابل، تضخمت القوة العاملة المولودة في الخارج بأكثر من أربعة ملايين شخص، أو 16 في المئة، منذ نهاية عام 2019.

في حين أن معظم أولئك الذين يدخلون عبر الحدود الجنوبية لأميركا ينتهي بهم المطاف في وظائف ذوي الياقات الزرقاء، كانت هناك أيضا زيادة في عدد المهاجرين المتجهين إلى عمل ذوي الياقات البيضاء. وانتعشت تأشيرات الطلاب بقوة منذ الجائحة، إذ بلغ مجموعها العام الماضي أربعة أضعاف ما كان عليه عام 2020. ووفر ذلك للشركات تجمعاً كبيراً من العاملين الشباب المتعلمين الذين يمكن توظيفهم. وبالنظر إلى البيانات التي تشمل طالبي اللجوء، تقدر تيفاني وايلدينغ من شركة "بيمكو" الاستثمارية أن نحو ثلاثة ملايين مهاجر وصلوا إلى أميركا العام الماضي، ارتفاعاً من مليون شخص في سنوات ما قبل الجائحة.

المنافسة المتزايدة في سوق العمل

مع ذلك، لا يفسر التوسع في القوة العاملة في حد ذاته النمو العام للاقتصاد. لنتأمل الفصل الأخير من العام الماضي: ارتفع الناتج المحلي الإجمالي بنسبة 3.2 في المئة كمعدل سنوي، لكن ارتفعت ساعات العمل الاجمالية بنسبة 0.6 في المئة فقط. هذا ممكن فقط بفضل زيادة الإنتاجية. كان العاملون في الأعمال غير الزراعية أكثر إنتاجية بنحو 2.6 في المئة عن العام الماضي، وفق تقديرات رسمية. ولكي نكون واضحين، لا يعتقد أي خبير اقتصادي جاد بأن نمو الإنتاجية هذا مستدام. منذ نهاية عام 2019، نمت إنتاجية العمالة بنسبة 1.6 في المئة سنوياً، أي أسرع بأقل من عُشْر نقطة مئوية من وتيرتها بين عامي 2007 و2019.

مع ذلك، فالقفزة في الإنتاجية خلال العام المنصرم ملحوظة. أبسط تفسير هو أن العراقيل التي فرضتها الجائحة اختفت مع عودة سلاسل الإمداد إلى طبيعتها، وأن هذا ظهر في البيانات كتحسن في الإنتاجية. مع ذلك، يميل بعض الاقتصاديين إلى استنتاج أن الأساسيات ربما تتغير أيضاً. أحد الاحتمالات هو أن المنافسة المتزايدة في سوق العمل تؤدي إلى إعادة توزيع للعاملين على الشركات ذات الأجور الأعلى، والتي من المحتمل أن تكون أكثر إنتاجية، وفق بحث أجراه ديفيد أوتور من معهد ماساتشوستس للتكنولوجيا، وأريندراجيت دوبي وآني ماكغرو من جامعة "ماساتشوستس أمهيرست".

وتشير جوليا كورونادو من "ماكروبوليسي بروسبكتس"، وهي شركة أبحاث، إلى أن الندرة النسبية للعاملين دفعت الشركات أيضاً إلى الاستثمار في التكنولوجيا الموفرة للعمالة، في وقت تتحسن فيه برمجيات الشركات. تقول: "من الممكن أن نكون، على غرار تسعينات القرن العشرين، في منتصف دورة إنتاجية أقوى، لكنها هذه المرة تركز في شكل أكبر على تكنولوجيا الشركات بدلاً من المستهلكين".

هل يمكن أن تستمر الأوقات الجيدة؟

لا تزال العوامل التي أدت إلى الأداء الأميركي القوي على مدى العامين المنصرمين قائمة بدرجات متفاوتة. وصارت الاحتياطيات الوقائية للشركات والأسر، بحكم تعريفها، أقل مما كانت عليه قبل سنتين، قبل أن يرفع مجلس الاحتياطي الفيديرالي معدلات الفائدة. لكن القروض الرخيصة التي حصل عليها المستهلكون والشركات قبل أن يضرب التضخم، ستستمر في حمايتهم من ارتفاع معدلات الفائدة لبعض الوقت في المستقبل. ويحتسب اقتصاديون في مصرف "غولدمان ساكس" أن متوسط معدل الفائدة على ديون الشركات سيرتفع من 4.2 في المئة عام 2023 إلى 4.5 في المئة فقط عام 2025. يقول السيد بانداي من "ستاندرد أند بورز": "في مرحلة ما ستبدأ المعدلات الأعلى في التأثير السلبي. لكن رأيي هو أننا ربما لا يزال لدينا بعض الهامش الإضافي".

لم ينتهِ بعد الإسراف الاستثماري للحكومة في التصنيع والبنية التحتية. ومع وضع إجراءات لتخصيص الأموال، قد تتسارع في الواقع وتيرة التحفيز المالي العام. بدأت وزارة التجارة للتو بالموافقة على منح كبيرة لمصنعي الرقائق، مثل جائزة بقيمة 1.5 مليار دولار لشركة "غلوبال فاوندريز" في فبراير/شباط. وفي الوقت نفسه، يُشغَّل مزيد من محطات تصدير الغاز الطبيعي المسال، الأمر الذي يجب أن يرفع صادرات الطاقة الأميركية إلى أعلى.

على جانب العرض، قد تتباطأ الهجرة مع ازدياد قسوة المناخ السياسي، لكن العديد من الوافدين الجدد لا يزالون ينضمون إلى سوق العمل. وقدّر مكتب الموازنة في الكونغرس في فبراير/شباط أن الموجة الحالية من الهجرة ستضيف نحو 0.2 نقطة مئوية إلى نمو الناتج المحلي الإجمالي السنوي بين عامي 2024 و2034. وفي ما يتعلق بالإنتاجية، من الصعب ملاحظتها في الوقت الفعلي، لكن المتفائلين يعتقدون أن التحسينات قد تصبح أكثر وضوحاً قريباً. تقول السيدة كورونادو: "من المحتمل أن يمنحنا هذا أساساً أقوى للنمو مقارنة بما كان لدينا في الدورة الاقتصادية الماضية".

عواقب مراكمة الديون

ليست الصورة كلها وردية. تظهر سوق العمل بعض العيوب. يتجه التوظيف نحو الانخفاض منذ أوائل عام 2022. ويتراجع عدد العاملين الذين يغيرون وظائفهم. السبب الرئيس وراء بقاء البطالة منخفضة للغاية هو أن تسريح العاملين كان متواضعاً. مع ذلك، قد لا يكون في هذا الأمر علامة على الثقة، بل على القلق. قد تكون الشركات تتمسك بالعاملين، وتخشى فصلهم بعدما عانت بقوة في توظيفهم. الأكثر من ذلك أن المستهلكين في أميركا ربما يفقدون زخمهم أخيراً. فقد ارتفعت حالات التأخر في تسديد أقساط بطاقات الائتمان وقروض السيارات العام الماضي، متجاوزة مستويات ما قبل الجائحة، وفق فرع مجلس الاحتياطي الفيديرالي في نيويورك. تقول السيدة وايلدينغ: "من المثير للقلق أن نرى ذلك حتى قبل زيادة معدل البطالة".

وقطاع التمويل، أيضاً، لديه بعض نقاط الضعف الواضحة. تهدد العقارات التجارية بإحداث فجوة في حسابات القروض، وهي مشكلة ستكون حادة في شكل خاص بالنسبة إلى المقرضين الأصغر حجماً. ويتكبد العديد من المصارف، الكبيرة والصغيرة، خسائر ورقية ضخمة على حيازاتها السندات بسبب ارتفاع معدلات الفائدة.

وحتى لو ثبت أن هذه المشاكل يمكن السيطرة عليها، تنجم عن نجاح أميركا صعوبة أخرى: كيفية التخلص من ارتفاع معدلات الفائدة في العامين الماضيين. لا أحد يعرف على وجه اليقين ما هو معدل الفائدة المثالي للاقتصاد – أي المستوى المحايد الذي لا يشكل حافزاً للنشاط الاقتصادي ولا يمثّل عبئاً عليه. لكن من الواضح أن النطاق الحالي لمعدلات الفائدة القريبة الأجل من 5.25 إلى 5.5 في المئة، وهو أعلى مستوى في أكثر من 20 سنة، سيؤثر في النمو. السؤال المطروح على مجلس الاحتياطي الفيديرالي هو متى يبدأ في خفض معدلات الفائدة وبأي سرعة.

في هذا المعنى، تبدو التصريحات بأن أميركا قد حققت هبوطاً ناعماً، سابقة لأوانها. صحيح أن النمو كان مرناً في شكل ملحوظ وأن معدل التضخم تراجع. لكن المرحلة الأخيرة من مكافحة التضخم قد تكون شاقة نظراً إلى أن الأسعار لا تزال ترتفع بوتيرة سنوية تبلغ نحو 3 في المئة، وهو مستوى أعلى من هدف مجلس الاحتياطي الفيديرالي البالغ 2 في المئة. وفي الوقت نفسه، يجب على المصرف المركزي البدء بالتحرك قريباً لإعادة معدلات الفائدة إلى مستوى أكثر طبيعية. وإلى أن يتحقق الأمران، يمكن أن تنحرف الأمور. كثيراً ما يركز القلقون على احتمال عودة صعود الأسعار. لكن الخطر الأكبر قد يتلخص في أن يبالغ مجلس الاحتياطي الفيديرالي في وصف أدويته القاسية. وفي هذا السياق، يبدو ارتفاع ديون المستهلكين وتباطؤ أسواق العمل مقلقين. 

يقول جيروم باول، رئيس مجلس الاحتياطي الفيديرالي، إن تحقيق مسار هبوطي مثالي للاقتصاد يتطلب أن يبدأ المصرف المركزي في خفض معدلات الفائدة قبل أن يصل معدل التضخم إلى 2 في المئة. وتشير قاعدة تايلور، وهي صيغة لقياس المستوى المناسب من معدلات الفائدة، إلى أن مجلس الاحتياطي الفيديرالي ربما ينتظر وقتاً أطول مما ينبغي. وبالنظر إلى أن القاعدة تعني ضمناً، وفي شكل صحيح، أن مجلس الاحتياطي الفيديرالي كان بطيئاً في رفع معدلات الفائدة مع ارتفاع معدل التضخم عام 2022، قد يكون مطلوباً من السيد باول إيلاء مزيد من الاهتمام الآن.

يقول مارك زاندي من شركة "موديز أناليتيكس" للأبحاث: "تشبه المعدلات المرتفعة نملاً أبيض يهاجم الاقتصاد. مع مرور كل يوم، يحفر النمل أعمق في الأساسات، وفي مرحلة ما ستهب رياح على المبنى فتسقطه". كان الاقتصاد الأميركي بعد الجائحة بمثابة أعجوبة، ولا سيما مقارنة ببلدان أخرى. لكنه لن يكون منيعاً أمام معدلات الفائدة المرتفعة إلى الأبد.